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造成现代牧业上半年巨亏更重要的原因是公告里所说的后两方面因素,现代牧业与KKR和鼎晖。核心提示: 从预亏不少于4亿元,到中报正式出炉亏损额达到5.66亿元,作为国内大型养殖企业,在奶价持续下跌、国内乳制品消费低迷的大环境下,现

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有业内人士指出,除了进口大包粉冲击,国内原奶价格急速下跌所造成的负面影响,现代牧业与私募基金 KKR、鼎晖之间所签订的对赌协议,才是造成该公司从去年同期盈利5.07亿到今年上半年巨亏的重要原因。

从预亏不少于4亿元,到中报正式出炉亏损额达到5.66亿元,作为国内大型养殖企业,在奶价持续下跌、国内乳制品消费低迷的大环境下,现代牧业的巨亏是因为行业大环境不景气下的结果,还是企业自身造成的呢?

和往常一样,下午看财经新闻,无意间看到现代牧业要赔偿4亿元。

在现代牧业7月13日披露的盈利警告公告中,大多数人只关注了该公司对于原料奶市场形势严峻及销售困难的描述,该公司每吨原料奶的平均售价下跌11%,并且有11%的原料奶被喷成了奶粉,“这些现象其实并非今年才出现,去年的时候已经开始了。”一名长期关注奶牛养殖业的分析师向澎湃新闻记者表示。

而股价跌至1.21港元/股的现代牧业未来将如何发展,成为业内关注的焦点。

如果我没有记错的话,这家公司在去年还是处于盈利状态,为什么仅仅半年时间,就发生了巨额赔偿事件呢?带着好奇心往下看,原来答案在此:

现代牧业2015年的中报显示,该公司报告期内原料奶售价已由上年同期的每公斤5.14元降低11.7%至4.54元。该名分析师认为,造成现代牧业上半年巨亏更重要的原因是公告里所说的后两方面因素。

中报净利润亏损5.66亿元

现代牧业与KKR和鼎晖(此两家均为国内排名前10的股权私募机构,专做PE)的对赌协议,导致要赔偿KKR与鼎晖在股权投资上的损失。

一是“公平值变动减乳牛销售成本的亏损”大幅增长。一般情况下,小母牛要长到14个月时才会进行配种,再经过9个月的孕期,才开始产奶。如果原奶价格下降,这些尚未产奶的生物资产估值也会随之下降。去年上半年,现代牧业生物资产的公平值变动产生的亏损额为1.99亿元。公告称,今年上半年这一亏损将会“显著提高”。

根据现代牧业发布的2016年业绩中报显示,在报告期内,公司实现营业收入22.29亿元,同比下降8.5%;归属于母公司股东的净利润为-5.66亿元,由盈转亏。

该事件是如何形成的?

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《证券日报》记者查阅现代牧业各项财务指标发现,在报告期内,公司的毛利率为32.5%,比去年同期下降3.9%;现金EBITDA上半年为6.49亿元,去年同期为8.6亿元,同比下降24.5%;乳牛公允价值变动损益为-4.99亿元,而去年同期为-1.99亿元,同比增长150.5%;衍生工具公允价值变动损益为-3.88亿元,去年同期为1.47亿元;汇兑损益为-425.6万元,去年同期为285.5万元;净利润为-5.89亿元,而去年同期为5.07亿元;公司核心净利润为3亿元,去年同期为5.56亿元,同比下降45.9%;每股基本收益为-10.66分,去年为9.88分。

故事还得从2008年说起:

如果说上述原因都是现代牧业无法左右的,那么下面的原因则是现代牧业管理层的选择结果。去年7月6日,现代牧业公告称,以4港元/股的价格向私募基金KKR及鼎晖投资定向增发约4.77亿股,收购此前合资创办的山东商河、济南两个合资牧场82%股权,收购总代价约为19.1亿港元。

现代牧业作为国内最大的奶牛养殖企业,在国内乳业相对低迷的大环境下,其业绩巨亏还是引发业内的高度关注。而现代牧业在过去的布局中,产业链扩张也远超过其他国内奶牛养殖企业的。为此,有业内人士对于大牧场模式提出了质疑。

在三聚氰胺事件引发国内乳业集体衰退之时,KKR以1.5亿美元超低价入股现代牧业,持有后者20%股权。这笔资金让现代牧业很快成为中国养殖业的超级战舰(牛乳业中的养殖老大),同时KKR也获得了丰厚回报。

这笔交易要追溯至2013年,当年正处于“奶荒”,下游企业到处抢奶。于是,现代牧业与上述两个基金合资建立了两个牧场,根据当时的协议,私募基金们有权在牧场产奶的第3-7年,随时把牧场资产换成现代牧业的股票。但3年未到,私募基金们便提前行使了认沽期权。

乳业分析师对《证券日报》记者表示,现代牧业的亏损与乳业大环境低迷,奶价下跌有直接的关系。另外,现代牧业之前对赌失败带来的损失也是导致公司业绩巨亏的主因。

2013年5月8日,蒙牛以现金31.75亿港元收购了KKR和鼎晖所持现代牧业的20.44%和6.48%股权。

为了保证自己的收益,KKR与鼎晖在行使认沽期权的同时,要求现代牧业承诺在股票三年的禁售期届满前45个交易日期间,如果他们所持有的现代牧业股票价值低于3.08亿美元,现代牧业就必须补偿价差。这笔现代牧业原本可以拒绝的交易现在让它付出了沉重代价。

对赌失败补偿损失3.88亿元

故事到这里并没有结束。

现代牧业最新股价已经跌至1港元以下,7月15日收报于0.99港元/股,不仅远远低于4港元,也不及当初增发时的3港元左右。“现代牧业需要按会计报表期来评估公允价值变动,相应地计减值。”上半年,现代牧业为此计提了4亿元的跌价准备,“虽然这是账面浮亏,但就目前的市场行情,现代牧业的股价要想涨到4港元,难度很大”。上述分析师称。

值得注意的是,现代牧业的财报指标中,衍生工具公允价值变动损益为

2013年出现了奶荒,现代牧业为了抢占资源,在2015年向KKR与鼎晖(因为之前有过成功的合作经验)定向增发了4.77亿股用来并购一些养殖场。

在业内人士看来,在去年整个行业情况已经进入下降通道时,现代牧业仍以较高溢价收购牧场资产,确实不是一个明智的行为。根据现代牧业所披露的公告,当时两个牧场的净资产共计9.48亿元,收购82%的股权的话,对应的净资产为7.77亿元,“现代牧业的收购价相当于翻了个倍,确实太高了。”这也给现代牧业在收购之后的业绩报告重重一击。

-3.88亿元,去年同期为1.47亿元。

当时与两家私募公司签订的合约是:

KKR 与鼎晖已经不是第一次在现代牧业身上“捞金”。早在2008年,三聚氰胺事件引发国内乳业集体衰退之时,KKR以1.5亿美元超低价入股现代牧业,持有后者20%股权,这笔资金让现代牧业很快成为中国养殖行业的超级舰队,但 KKR也获得了丰厚回报。2013年5月8日,蒙牛以现金31.75亿港元收购了KKR和鼎辉所持现代牧业的20.44%和6.48%股权。

对于衍生工具公允价值变动带来的3.88亿元的亏损,现代牧业相关人士对《证券日报》记者表示,这部分损益是公司之前对赌协议补偿后的损失。

两家机构购买现代牧业的认沽期权(当股价下跌,实行期权才能获得利润)

据了解,去年7月6日,现代牧业公告称,以4港元/股的价格向私募基金KKR及鼎晖投资定向增发约4.77亿股,收购此前合资创办的山东商河、济南两个合资牧场82%股权,收购总代价约为19.1亿港元。根据当时的协议,私募基金们有权在牧场产奶的第3年-第7年,随时把牧场资产换成现代牧业的股票。但3年未到,私募基金们便提前行使了认沽期权。

签订对赌协议,如果3年后股价低于3.08港元,现代牧业需要赔偿KKR与鼎  晖当初的购买差价(当时的增发价格为4港元/股)。

为了保证自己的收益,KKR与鼎晖在行使认沽期权的同时,要求现代牧业承诺在股票三年的禁售期届满前45个交易日期间,如果他们所持有的现代牧业股票价值低于3.08亿美元,现代牧业就必须补偿价差。而如今,现代牧业的股价为1.21港元/股。

这两个合约就保证了KKR与鼎晖将会稳赚不赔,无非就是赚多赚少的问题。

另外,在报告期内,现代牧业生物资产的公平值变动产生的亏损额为1.99亿元,今年同比增长150.5%。

现代牧业的港股价格已经跌破1港元了,7月15号的收盘价为0.99港元,不仅仅远远低于4港元,也低于对赌协议的3.08港元。

乳业分析师宋亮对《证券日报》记者表示,公平值变动减乳牛销售成本的亏损,一般情况下,原奶价格下降,导致还未产奶的生物资产估值随之下降。另外,还有处理成乳牛带来的损失等。

那这两家机构又是如何赚钱的?

不过,令记者感到疑惑的是,现代牧业的牛群队伍依然庞大。在报告期内,公司的畜群规模22.493万头, 比去年底增长约2%。此外,上半年该公司平均每头奶牛年产奶量9.4吨,按年增加百分之3%。另外,从成乳牛的结构来看,截止到6月底,公司的成乳牛数量为11.46万头,去年同期为10.25万头。

第一步,执行认沽权证

不管是畜群数量还是成乳牛的结构数量来看,现代牧业今年上半年与去年同期相比均出现同比增长,对于公司给出的4.99亿元的亏损,具体指向是什么?

他们的利润为:4港元-0.99港元=2.01港元,每股差价2.01港元乘以4.77亿股=9.5亿港元(忽略期权费用)。

对此,现代牧业相关负责人对《证券日报》记者的解释是,奶牛公允价值评估主要以当期的奶价乘以未来产奶总量计算而得的收入减除未来的奶牛饲喂成本支出后的净现金流入折现计算而得,因此当期奶价的高低对奶牛资产公允价值评估具有极大的影响。

第二步,等着3年到期

公司回应资金链正常

当三年到期后,股价高于3.08港元还好,要是低于3.08元,就得补差价,弥补KKR与鼎晖的损失(以现今价格为例,它的差价为4港元/每股-0.99港元/每股=3.01港元/每股)。

事实上,面对原奶价格持续下降,加上蒙牛乳业减少收奶数量,在双重压力下,现代牧业向品牌奶方面开始发力。不过,从公司发布的半年报数据可以看出,公司品牌奶的表现一般。另外,从外销原奶、内销原奶、品牌奶、毛利率等指标来看,均呈现下滑的状态。

看看,以上两步就保证了鼎晖与KKR 的稳赚不赔。这也是私募股权机构为什么那么赚钱的原因了。

根据公司公布的数据显示,现代牧业销售给蒙牛的原奶量同比出现减少,由去年同期的73.6%下降至69.5%,而对外销售至其他公司的量在增加,由原来的26.4%增加至30.5%。液态奶产品业务的收入同比下降了16.99%,毛利更大幅减少46.48%。

js1158com金沙,但现在有个问题:

值得关注的是,乳制品行业的低迷加剧了乳企间的竞争。而现代牧业转型自有品牌,成绩虽然有,但压力依然较大。

这是双方签的对赌协议,属于定向增发之外的补充协议。国家规定禁止赌博,如果3年后现代牧业赌输了,案件被送到法院,法院会判现代牧业赔偿两家私募机构的损失吗?

数据显示,现代牧业自有品牌的存货周转天数,去年上半年为52天,而今年上半年为78天;应收账款周转去年同期为60天,今年上半年则是84天;应付账款周转天数由去年同期的75天,到了今年上半年为116天。

答案是:

对此,公司表示,自有品牌奶客户账期加长导致应收账款周转天数增加。而供应商的付款信用期加长导致公司应付账款周转天数增加。

法院会判现代牧业赔偿这个损失

有业内人士则对《证券日报》记者表示,现代牧业因为资金链短缺导致公司员工工资只能发放半数。

原因如下:

不过,现代牧业相关负责人对《证券日报》记者回应称,公司资金链正常,已做了多项融资计划,目前也有授信额度60亿元,可以随时使用,负债率也在合理范围;员工各项工资、福利等均正常发放。

  1. 这是签字盖章的合同,在法律上有效。

  2. 在私募股权投资里,一直都存在的对赌协议(它不涉及到聚众赌博)。

而公司负债表显示,在报告期内,公司的总资产为177.97亿元,总负债额为104.49亿元,去年同期则为95.57亿元,同比增加9.3%。公司今年上半年的负债率为48.4%,比去年同期增加3.9%。

在现实中,有很多企业并不是因为主营业务发生了巨额亏损而导致破产,而是因为与私募机构之间的对赌协议赌输了,企业一输就满盘皆输,而这个时候最开心的是私募机构,以最低的价格接收了该企业的资产。

另外,伴随着公司中报业绩的发布,现代牧业财务总监辞职的公告也同时发出。对于公司管理团队的稳定性,现代牧业表示,财务总监孙玉刚辞职的原因是因为家里有亲戚创业成立了互联网公司,两年前就请他过去,但一直推辞;今年公司规模做大准备上市,实在无法推辞,所以提出辞职。目前公司的管理团队很稳定,中层管理人员的平均工龄都在7年以上。

当我们查看一家上市公司的财务报表,如果公司在前一年盈利,却在后一年产生大量的亏损,这中间很有可能是私募机构参与的原因(对赌协议影响的比例占很大因素)。

对于公司未来的战略,现代牧业表示,目前公司低温奶的占比很小,大概在6%左右。未来会加大力度做低温推广,但是因为低温冷链及市场需求的原因,会选择30个重点城市逐步推广,常温纯奶和常温酸奶未来也有很大的提升空间。

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私募股权机构入股一家企业的盈利方式:

  1. 如果该企业IPO上市,私募机构通过二级市场退出来达到盈利。

2. 如果在约定的时间内,该企业没有上市,如果有对赌协议,私募机构会执行对赌协议来保证机构的盈利(也就是企业内部回购股权)。

3. 私募机构之间的股权转让(如在该案例中蒙牛于2013年认购KKR与鼎晖在现代牧业的股份)

  1. 清算退出(一般都是企业破产被清算,但这种情况一般不会发生)。

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